今年4月2日，美国公布所谓“对等”关税调查结果，全球贸易摩擦再度加剧，在关税的阴霾笼罩下，全球市场大多出现了明显回调，短期避险情绪主导市场，债券等具备避险属性的资产表现相对较好。短期市场受情绪冲击可能仍有所波动，但中长期来看，政策工具箱仍有较大空间，市场也仍处于相对低位，具备估值吸引力，情绪冲击下的回调或是布局机会。

在全球贸易摩擦加剧的环境下，后续市场行情该如何把握？排排网财富产品研究中心及时向私募基金管理人搜集了部分最新观点。

宏观环境风云变幻：当下，美国挥舞关税大棒在全球范围内施压，国际贸易秩序陷入混乱。美国单方面挑起的贸易争端，破坏了多年来建立的多边贸易体系，使得全球经济合作的信任基础受到冲击。各国为应对关税冲击，纷纷调整贸易政策和产业布局，全球产业链、供应链面临重构。在这一背景下，中国短期内难以独善其身，出口导向型产业面临订单减少、产能过剩等问题，相关企业盈利受到影响，经济增长也承受一定压力。

但从中长期视角分析，国际秩序的重塑也为中国带来机遇。2018年开始中美贸易战就已然打响，中国是全球应对贸易战经验最丰富、准备最充分的国家之一，时至今日我们拥有较完备的工业体系、庞大的国内市场以及强大的科研创新能力。在全球贸易格局调整中，中国积极推动“一带一路”方针，加强与沿线国家的经济合作，开拓新的国际市场，降低对单一市场的依赖。同时，持续加大在科技创新领域的投入，提升产业竞争力，在重塑全球格局中有望占据更有利的位置，收获更多盟友，在中美竞争中逐步取得优势。

权益市场跌宕起伏：近日，全球权益市场在关税冲击下大幅震荡调整。主要股指纷纷下挫，市场恐慌情绪蔓延，波动率急剧上升。行业表现冰火两重天，出口导向型行业遭受重创，而必需消费、公用事业等防御板块相对稳定。国内A股市场同样未能幸免，沪深两市整体表现低迷，前期热门的科技与消费板块也出现明显回调，成交量持续萎缩，投资者观望情绪浓厚，但我们认为 A股港股相对欧美市场具备非常明显的估值安全边际，眼下市场悲观预期已然较为充分，短期冲击过后有望快速企稳。

危中有机，把握调整后加仓时机：尽管短期市场因关税冲击陷入困境，但投资机遇往往隐藏在危机之中。从价值投资视角看，市场非理性下跌时，部分优质企业股价被错杀，而其内在价值并未改变，尤其科技类行业反而在当下的国际环境下自身行业逻辑进一步加强，这为投资者创造了较好的买入良机。风物长宜放眼量，当下更要聚焦企业的长期价值。短期恐慌性冲击结束后，一旦关税问题缓和或市场充分消化其影响，结合国内外经济刺激的预期，本轮关税冲击或将给投资人带来难能可贵的黄金坑。

（一）国产替代自主可控的科技方向在中美两极格局日益凸显的当下，科技领域的国产替代自主可控已成为必然趋势。美国对中国科技企业的一系列限制措施，倒逼国内加大在关键核心技术上的研发投入。芯片、半导体、人工智能、软件等领域，过去对国外技术依赖度较高，如今在政策大力扶持、资金大量涌入以及国内庞大市场需求支撑下，正迎来黄金发展期。国产企业在技术突破过程中，不仅能填补国内空白，摆脱外部技术掣肘，还将凭借成本、服务等优势在全球市场占据一席之地。

（二）国内刺激经济的消费复苏方向在关税预期混乱的国际背景下，刺激内需变得更为重要！国补不断推进，除了传统的必选消费，新兴消费领域也将迎来快速发展，这些行业的优质企业有望获得可观的业绩增长和估值提升。

3月市场先涨后跌，全月基本没涨。3月下旬，受美国关税时点临近、全球经济前景不明、恒生科技大公司配股的影响，市场开始进入调整。恒生科技调整幅度相对较大，A股沪深300指数年度告负。

3月份，经济基本面本身没有太多变化，总体上处于底部状态，没有继续下滑，但也没什么明显的上行，局部有一些波动，比如小化工涨价，新消费火爆，但是作为整体，经济是一个偏弱的状态。美国的新闻比较多，总体上看，美国对外政策更多考虑自身利益，而不再过多考虑政治正确，只要价格合适，一切都可以谈，减少自身开支，增加他国“纳贡”是核心诉求。这么大的变化势必带来多边关系的重构，也会带来对立和纷争，全球政治经济架构的稳定性和可预测性下降。这是全球市场普遍回调的核心原因。美国的政策让欧洲产生了危机感，可能会促使欧洲更团结和更加自力更生，中国的外部环境会变好，至少来自欧洲的压力会小一些。另外，美国这种便宜占尽的做法，如何实现呢？最近创新药关注度很高，有人用“中国创新药的DeepSeek时刻”作为标题。可以看到，只要不是重大突破性的科学发现，一般有路径可循的科研创新，中国的确在很多行业展现出了实力和效率。所以，只要管理得当，我们企业的竞争力还是很强的，没有必要对未来太过悲观。

3月国际金融市场继续呈现高波动状态。美国关税政策冲击全球供应链定价，叠加通胀黏性及滞胀预期升温，美股科技股领跌，美股7巨头指数月度跌幅10.16%。投资者密切关注特朗普政府即将在北京时间4月3日凌晨公布的对等关税和行业特定关税实施细节。

国内方面，3月制造业PMI升至50.5，连续两月站上扩张区间，生产指数升至52.6（环比+0.1%），新订单指数51.8（环比+0.7%）。1-3月百强房企累计销售操盘金额7333亿元，同比降低5.9%，降幅较2月扩大4.7个百分点。其中一线城市成交面积一季度累计同比增22%，主要受益于政策优化（如限购松绑）及适销楼盘入市。二三线城市则分化显著。二手房方面，30个核心城市1-3月成交面积累计同比增长20%以上，成交表现优于新房，但成交价仍有所承压，呈现以价换量局面。

财政政策方面，2025年财政赤字率按4%安排（2024年为3%）。超长期特别国债（1.3万亿元），投向为两重两新项目，国有大行注资特别国债（5000亿元，增发预案已经公布），新增地方政府专项债券4.4万亿元，同比增加5000亿元，重点支持区域重大战略、新质生产力发展。货币政策上，2025年“择机降准降息”是货币政策逆周期调节的核心抓手，其落地节奏将取决于内外部经济“压力测试”结果，政策效果需与财政扩张、产业升级形成合力，以实现“稳增长、调结构、防风险”的多重目标。

总体来看，政策层面对经济发展的重视程度提升到相当高的位置，增量的财政政策大概率能够适时推出，叠加中游制造业一系列反内卷的供给侧改革措施，通缩螺旋有望被打破。国产AI大模型和机器人的崛起，为中国科技发展注入了强心针，也推动了相关经济部门资本开支的重启。多重因素的作用下，A股盈利和估值的压制因素有望解除。产业层面，电动汽车、半导体、创新药等行业维持高景气度，智能驾驶、AI终端、机器人等产业处于爆发前夜，未来产业趋势明确。

自2024年9月底以来，市场对中国资产较为悲观的估值定价体系得到一定修复。春节后，国内科技行业的突破性进展带动科技核心资产的一轮明显上涨，但近期随着关税风暴中全球De-risk进程又有所调整。通过与2023-2024年美国M7的比较可以发现，中国核心科技资产估值重估的进程刚到一半，AI对广告和云计算收入的拉动2025年已经开始逐步体现，同时盈利在宏观触底后仍有上调潜力。在当前一个合理偏低的估值、优质的竞争格局和股东回报、有潜力的盈利增长下，我们可以预期一个较为合理的回报率。而科技行业的发展日新月异，跃迁往往是非线性的。坚守产业趋势，期待下一个起爆点的到来(AI agent，AI 终端，AGI乃至具身智能)，我们认为是非常划算的。

对于组合的构建，仍然维持此前核心（科技蓝筹）+卫星（创新成长）的布局思路。第一是坚持以企业经营质量为纲，自下而上持有一些明显低估的优质公司，主要分布在互联网、电子等行业。第二是高赔率的创新成长方向，随着相关产业越过0-1的拐点，产品和商业模式开始成熟，收入利润进入快速增长通道。我们重点关注智能驾驶、人形机器人、AI 终端及应用等领域的布局机会。当前市场拐点已经确立，中长期空间可期，但过程往往不会一帆风顺，既要有信心，也要有耐心。

市场仍是冲高回落，整体交易额持续缩量，板块表现为高低切，前期表现亮眼的科技股陆续走弱，周期为代表的低估值股相对走强，表明季节性躁动已经进入尾声，后续将进入强调兑现度的阶段。3 月市场仍是对东升西落的继续演绎，科技方向进行了多维度的发散，或许市场认为在面临多重不确定性的情境下，科技竞争仍是较为确定的方向。与此同时，对于新贸易战将导致经济疲弱的现实，市场也开始担忧，在弱基本面和强流动性的双重作用下，内需和出口的相关板块在震荡中调整着内部结构，注意力主要转向了能提价的方向。同理，周期中的涨价品种表现也相对不错，涨价空间想象力大的品种股价弹性明显在变大。综合来看，流动性的强和基本面的弱，正在涨价弹性上进行新的集结，这虽然比科技主线的容量小，但考虑到全球滞胀的可能性越来越高，这是否会成为新的主线值得认真研究。正如我们之前所说，百年大变局的加速期，贸易、科技、供应链安全、地缘关系角力都在大振幅的变化，资金、人力也都面临择木而息或左右迁徙的抉择，这将是一场拉力赛，要看谁更有耐力、犯的错误更少。二季度，显然有两个最大的问题摆在面前：1）全球新贸易战的规模到底有多大（结合最新公布的美国关税制度，全球范围内的普遍性上调关税，反而使得很早就成为贸易战对象的中国大陆地区赢得部分比较优势）；2）中国经济内生修复的力度是否仍需新一轮更大力度的政策出台做支撑。我们主体上仍是认为逆全球化或者说美元耗散其绝对霸权地位，因此看好黄金以及在供应链关键节点布局优秀的企业。展望二季度，我们将继续围绕基本面兑现度高的筛选标准，做好周期类涨价品种的应对，做好自下而上的爆发型成长的跟踪和发掘，始终将看得懂、置信度高作为核心筛选指标。

市场从3月开始热度有所下降。一方面临近年报以及一季报披露的高发期，投资者对于业绩的兑现可能产生了一定的担忧，部分概念主题有所降温；另一方面，投资者从自身体感出发，依然对后续经济复苏趋势有所担忧。

投资上，我们也在结合业绩情况不断对投资组合进行调整。今年的核心投资方向，我们认为依然是在经济企稳，内部细分差异化开始逐渐拉大的背景下，对于新型消费的两个维度进行深度挖掘：智能化提升和品质化提升。

时代是不断周期性前进的。在每一个时代，都有这个时代下脱颖而出的新生事物。而这种资产能在一个时代内崛起，一定是解决了这个时代的一些具体问题，满足了人类对更加美好生活的不断向往。这也决定了，上一个时代的资产，很难在下一个时代延续辉煌。在人工智能技术有所突破的背景下，我们一直认为下游to C端的资产开始重新出现机会。在这个问题上，我们的看法，自2月以来一直没有变化。

人的需求贯穿了全部的历史。从最早笼统的衣食住行，到伴随着工业化进程开始细化生活需求，出现如扫地机器人等创新性商品，再到现在除了功能化之外，更多强调智能化。人工智能技术的提升，大大加速了后续整体硬件生态的智能化。这个过程中，我们更看重整体生态的构架能力。

同时，中国的人均GDP水平不断上升。人均财富的积累使得对于“性价比”的理解，从过去的单纯关注“低价”更多转移到开始关注“品质”。在这个过程中，消费者的习惯变迁开始无法简单的用消费升级或者降级理解。可能从单位价格角度来说，有一个绝对水平的提升，但从同等品质商品的角度来说，可能又会发现消费者变得更加务实和理性。在这个过程中，对于新消费的理解，就要摆脱过去以价格优势理解商业壁垒的模式，从而进化到真正理解商品品质的框架。

展望后续市场，我们认为未来一段时间内经济整体企稳，内部各细分行业盈利分化逐渐拉开的状况将持续。从投资方向上，我们依然会沿着下游细分行业内，找寻那些不断提高产品品质，以更好满足消费者对美好生活需求的新消费品类。

往后看，由硬核科技突破引领的主升行情进入调整阶段，相关主题炒作延续退潮，“对等关税”落地前夕资金避险情绪升温，黄金等避险资产持续占优；短期看，本轮调整已部分定价关税政策可能带来的潜在影响，若政策实质落地结果出现缓和，市场风险偏好有望重新回暖；中长期看，硬核科技的突破与逆周期调节政策的基调所带来的核心支撑并未改变，但仍需警惕关税落地后全球供应链重构所带来的中长期影响。

策略上，维持“红利”与科技两手抓。一方面，立足于政策宽松与权益渗透提升的判断，红利属性在未来一年或仍会是核心的考量因子之一，但区别于传统意义上的红利白马，我们更希望挖掘出具备成长属性或是周期属性的红利类资产，这两类资产在具备红利属性作为安全边际的同时，又能够依托自身的成长属性或周期属性，带来景气扩张或周期反转所蕴含的超额收益。另一方面，把握 AI 应用侧爆发的浪潮，我们认为 2024 年三季度 AI 的产业发展已经进入到应用与硬件创新涌现的阶段，DeepSeek 的出现打破美国原有的算力叙事，在美国力图逆全球化的背景之下，中国全门类制造优势与完善的产业链供应链优势，使得我们具备了更多落地、迭代的场景与可能性，这也意味着更多、更强的 AI 应用有更大的概率诞生于中国的产业链之上，这将会是我们在全球 AI 竞争中占领前沿高地的关键，我们将持续保持对产业的持续深度跟踪与布局，把握 AI 应用侧爆发的浪潮。

过去的3月份，A股市场的特征是高切低，港股也类似，南下资金的定价权越来越明显，H股开始拥有A股的特色，尤其是南下资金占比高的个股。

我们在A股也做了一些高切低的动作。市场的整体节奏非常快，低位股上涨的速度很快，高位股下跌速度也很快，相对均衡状态迅速到来。比如月初我们布局了军工，但上涨的速度远超我们预期，相应的只能提前做出一些兑现动作，这反映了A股当下的困境，预期打的特别快、特别满，对于基本面兑现的要求不高，这其实给投资带来了很大的难度。尤其是高位的股票，稍不小心就会在博弈中亏钱。因此对于估值和成长的要求需要放在首位，现在仍处于战略防御的阶段。但也不用很悲观，根据广发策略统计的数据，本轮TMT成交额与市场成交总额的占比高峰期达到了45%，目前已经回落至26%，回落的速度非常快，当下算是TMT行业的情绪低点，为了切换而切换可能已经不太合适，坚守优势领域是最优选择。

从去年9月底的反转以来，我们花了很多的时间研究港股，包括科技、消费、医药等，时间分配意味着投入和资源，之所以这样做，一是因为港股之前相较于A股市场跌的更透，二是因为港股有很多性价比优于A股的真龙头。这两个原因，一个代表估值，另一个代表基本面，而市场表现是估值和基本面的结合。假设中国资产真的迎来重估，港股龙头股应该是排头兵，因此必须重视，尤其是在回调的时候更是如此。

A股这边我们选取的部分投资机会，可能与市场的热点并不一致，我们规避了一些没有支撑的主题投资，精选了一批高壁垒、高增长、有业绩的自下而上的品种，整体表现相对稳定，尤其是在市场回调的过程中，以较低的成本扛住市场波动很重要。市场整体羸弱的时候，仍然需要在场，待市场回暖才可以表现出较强的进攻性。

今年我们的投资思路很清晰，经济不会很快抬头直上，不需要所谓的“四月决断”，也没有那么多的宏大叙事，只有自下而上选出有空间的品种，叠加部分高性价比的港股细分龙头，在高切低的尾声阶段，把下一轮有可能成为明星的品种选出来。

宏观层面，我们维系对国内宏观经济企稳、Q2中美货币同步宽松的前置性判断，市场仍旧处在中周期的上行过程中，短期回调主要由A1、人形机器人等热门板块涨幅较大后的下跌带动，后续市场细分领域仍会有不错的投资机会，我们当前在总量层面主要考量3类场景预演：

1）科技的提振最终使得经济结构完成转型，相对而言是慢变量，短期更多是事件驱动下的情绪博弈行情;

3）假如以上两者都没有增量信息，那么，本轮中国资产价值重估行情进入阶段性休整期是合理的，要么以时间换空间，要么以某种形式给予更高的赔率;

向后展望，我们认为，一方面，科技仍然是市场中长期的核心命题，阶段性调整结束后，市场将从早期的粗放式题材行情过渡到财报端能得到印证的细分企业，主线会进一步向真实的产业趋势聚焦，而4月进入一季报窗口期后，相关方向也会逐渐明朗;另一方面，消费作为政策支持与国内大循环经济格局重要抓手，在当前经济背景下，细分领域的投资机会同样值得关注。

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